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El dilema de la deuda

Las negociaciones discordantes de Grecia con la UE han vuelto a colocar a la deuda en el centro del debate sobre el crecimiento económico y la estabilidad. Pero Grecia no es el único país que hace esfuerzos para pagar su deuda existente, mucho menos reducir el endeudamiento. Sus negociaciones tirantes con sus acreedores deberían incentivar a otros países a emprender una acción a fin de resolver sus propios excesos de deuda.

Desde que estalló la crisis financiera global en 2008, la deuda del mundo aumentó 57 billones de dólares, superando el crecimiento del PIB. La deuda gubernamental se incrementó 25 billones de dólares de los cuales 19 billones de dólares están en manos de las economías avanzadas –una consecuencia directa de la recesión severa, los programas de estímulo fiscal y los rescates bancarios–. Mientras que los hogares norteamericanos redujeron su deuda de manera considerable (principalmente a través de incumplimientos de pagos de hipotecas), la deuda de los hogares en muchos otros países siguió creciendo rápidamente. En todas las economías principales, el ratio deuda-PIB (incluida la deuda pública y privada) hoy es más alto que en 2007.

Gran parte de esta acumulación de deuda fue generada por los esfuerzos destinados a respaldar el crecimiento económico frente a los vientos deflacionarios en contra luego de la crisis de 2008. Este fue particularmente el caso de China que, junto con otras economías en desarrollo, representa casi la mitad de la deuda asumida desde 2008.

Sin duda, la deuda en sí no es mala. Pero la excesiva dependencia de la deuda crea el riesgo de crisis financieras, que minan el crecimiento. En vista de esto, el mundo necesita encontrar rutas menos intensivas en materia de crédito y maneras de eliminar las cargas de deuda existentes.

Para ayudar a limitar la acumulación de deuda futura, los países tienen tres opciones. Primero, pueden emplear medidas macroprudenciales contracíclicas para reducir los ciclos de crédito e impedir un endeudamiento excesivo. Por ejemplo, límites más estrictos del ratio préstamo-valor y mayores requerimientos de capital para los bancos podrían desacelerar el crecimiento del crédito cuando los mercados inmobiliario y de bienes raíces comerciales se estén sobrecalentando. Sin embargo, en Estados Unidos hoy por hoy se está abordando precisamente la estrategia contraria: algunos compradores de su primera vivienda ahora tienen acceso a hipotecas del 97% préstamo-valor.

Una segunda estrategia para frenar la acumulación de deuda sería introducir contratos hipotecarios que permitieran compartir más el riesgo entre prestatarios y prestadores y que actuaran esencialmente como híbridos de deuda/capital. Como ilustró severamente la Gran Recesión, cuando un período de valuaciones en alza de los bienes raíces y de creciente deuda de los hogares es seguido por un período de caída de los precios, y un intento de los hogares de reducir el apalancamiento, los resultados pueden ser catastróficos. El talento para la innovación financiera que produjo nuevas opciones de hipotecas inmobiliarias dañinas antes de la crisis hoy debería estar al servicio del desarrollo de hipotecas más flexibles que ayuden a los prestatarios a evitar una falta de pago.

Un ejemplo son las hipotecas de "responsabilidad compartida", en las que los pagos se reducen en ciertas circunstancias, como cuando los precios de la vivienda caen por debajo del precio de compra del prestatario. A cambio de esta flexibilidad, el prestador recibe un porcentaje de cualquier ganancia de capital que se obtenga cuando se vende la casa. De la misma manera, la hipoteca de gestión continua ajusta los pagos y los términos en casos específicos, como la pérdida del empleo.

Una tercera opción para limitar la acumulación de deuda es reconsiderar las reglas impositivas que favorecen la deuda. En muchos países, el interés devengado sobre una hipoteca sigue siendo deducible de impuestos. Si bien eliminar gradualmente esta política es algo polémico, algunos países –como el Reino Unido en los años 1980– lograron hacerlo. Del mismo modo, sería difícil –pero no imposible– reducir los incentivos, creados por los regímenes tributarios de casi todos los países, para el apalancamiento corporativo.

Los gobiernos también deben trabajar para reducir la deuda existente –y la demanda global deficiente a la que contribuye–. Lisa y llanamente a los gobiernos más apalancados les resulta imposible solucionar sus problemas de deuda. Tampoco basta la austeridad por sí sola, ya que requeriría que los países hicieran ajustes fiscales tan grandes –5% del PIB, en el caso de España– que probablemente terminarían siendo rechazados por los ciudadanos, como en el caso de los griegos.
Una estrategia más efectiva emplearía una gama más amplia de herramientas, que incluya la reestructuración de la deuda. En algunos países, las ventas de activos públicos y el cobro de impuestos a la riqueza por única vez también ayudarían.

Inversores, analistas y otros comentaristas, por su parte, deben adoptar una mirada más matizada de las verdaderas responsabilidades de deuda de los gobiernos. Gran parte de la acumulación de deuda soberana de los últimos años se generó gracias a la expansión cuantitativa, en la que los bancos centrales hicieron compras en gran escala de bonos del gobierno. La Reserva Federal de Estados Unidos, el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón hoy tienen 16%, 24% y 22% respectivamente de todos los bonos por pagar.

Considerando que los bancos centrales son de propiedad del gobierno, y que el interés que se paga sobre los bonos pendientes de pago regresa al tesoro nacional, estos bonos del gobierno son esencialmente diferentes de los que son propiedad de otros acreedores. Concentrarse en la deuda gubernamental "neta" (que excluye las tenencias de deuda intragubernamental, como los bonos de propiedad de los bancos centrales) es una estrategia más efectiva para evaluar y garantizar la sustentabilidad de la deuda pública.

La crisis económica global dejó al desnudo el desafío de la reducción de la deuda –y los riesgos que plantea el endeudamiento excesivo–. Sin embargo, la crisis también intensificó la dependencia de los gobiernos y los hogares del apalancamiento, lo que hizo que los niveles de deuda siguieran creciendo –una tendencia que, de no estar controlada, conducirá a más crisis en el futuro.

Es hora de redirigir la innovación financiera hacia el desarrollo de nuevas herramientas y estrategias para abordar esos desafíos. Recién entonces la economía mundial podrá pasar a un sendero de crecimiento sostenible.

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